中国经济会陷入日本式衰退?

许多人都在担忧,中国经济会不会走日本20多年前的老路,可惜这是夜郎自大的错觉。尚属新兴经济体的中国,根本无法与80年代末的发达日本相提并论。而中国媒体唱衰的日本,过去20多年没有民不聊生,反而又进步了不少。

最近几年,无论坊间还是媒体,都喜爱将当前的中国经济与20世纪80年代末的日本经济进行比较。“中国经济会陷入日本式衰退吗”、“中国会走日本的老路吗”、“中国是否会重蹈日本‘失去的20年’的覆辙”……类似的分析文章充斥着中文互联网,它们担心如果中国不能成功解决影子银行、房地产泡沫等问题,中国经济就将日本化。

很可惜,这些不明就以的分析很快就跑偏了:它们以为当前中国经济可以与80年代末日本经济相提并论,以及认为日本过去的20多年萎靡不振甚至民不聊生。在解释这两种错觉前,我们首先要知道20世纪80末90年代初日本经济到底发生了什么。

1985年9月,日本签署了著名的货币协议——广场协议(Plaza Accord),允许日元升值。接着日元升值创下新高,给日本出口业带来很大困难,日本GDP增速也由1985年的4.4%下降到1986年的2.9%。日本政府试图抵消强劲日元带来的影响,于是在1986年1月-1987年2月放宽了货币政策,在此期间,身为日本央行的日本银行(Bank of Japan)将贴现率(discount rate)从5%降低到2.5%。在这些经济刺激下,房地产、股票等资产价格开始飞涨,创造了全球历史上最严重的金融泡沫之一。在泡沫的顶峰,日本房地产价格上涨3-4倍(部分地区6-7倍),东京市中心皇宫的土地价格甚至超过了美国整个加州的土地价格。

1985年3月 - 2013年3月日本房地产价格趋势,设置2000年3月为100。/blogspot

日本政府为了应对这场资产价格泡沫,在1989年-1990年收紧货币政策。日本银行连续5次上调利率,将1989年时的0.5%上调至1990年的6%。经过这些激烈的举措,泡沫破裂。日本股票市场的日经指数(Nikkei index)从1989年的40000点,下跌到1992年的15000点,跌幅超过60%;日本房地产市场从此一蹶不振,东京的房地产价格比起1991年的顶峰,于2002-2003年触底,下降了80%。

即使面临经济泡沫,20多年前的日本拥有当前中国都未曾拥有的、相对健康的经济基本面。
从表面来看,当前的中国经济和80年代末的日本泡沫经济确实有一些相似之处。正如摩根大通等机构的分析,它们都面临(1)金融失衡:中国的信贷规模,从2008年金融危机占GDP的100%,上升到了2015年的280%,日本则从1980年的127%上升至1990年的176%;中国的资产价格,尤其是房地产价格,在过去10多年如同80年代的日本一样不断飙升。(2)实体经济挑战:与80年代的日本类似,中国经济的高速增长也依赖于出口;中国老龄化问题愈发严重,由于30年的计划生育政策,中国劳动年龄人口已经萎缩,当前人口结构对应的是日本的80年代末结构。

但相似到此为止了。当前中国经济所处的发展阶段,远远不如80年代末的日本。美国联邦储备银行的分析师肖恩•克里汉(Sean Creehan)指出,根据世界银行的世界发展指标(World Development Indicators, WDI),经过购买力平价(PPP)后,1990年日本的人均GDP为29550美元,是1990年美国人均GDP的80%。而2014年中国的人均GDP为12609美元,仅为2014年美国人均GDP的25%;1990年的日本城市人口已达77%,2014年中国尽管有超过160座人口100万以上的城市,但城市人口仅为54%。

再看经济结构,2014年中国的农业占GDP比重为9.2%,与日本20世纪60年代中期水平相当,而1990年日本农业占比仅为2.1%;中国的服务业水平仍然低于许多发达国家,其中包括1990年的日本。2014年,中国的服务业大约占GDP的48%,相比之下,1990年日本的服务业已经十分成熟,占到GDP的58%;中国的消费水平更是被甩好几条街,2013年,中国家庭最终消费支出仅占到GDP的36%,美国为68%。在1990年,日本家庭最终消费支出为53%,当时美国是64%。消费支出往往在发达国家经济中扮演一个重要角色。

即使当前中国的人口结构开始接近于20世纪90年代初的日本,就业结构却仍然有巨大差异。从20世纪70年代开始,日本的非农业就业人口就已经超过90%,而2014年,中国的非农业就业人口仍然不到70%。这意味着,当中国的劳动年龄人口出现衰退,没人知道中国是否有能力将农业就业人口转化为非农业就业人口,缓解即将到来的劳动力短缺。

日本房地产市场没有地方政府卖地、户口限购、70年产权等因素参与,不能将日本的房地产泡沫形成过程强行嫁接到中国身上。
根据IMF的估计,1997年,房地产大约只贡献了中国GDP的4%,到了2014年,这一数字达到了15%,而80年代末的日本即使处于房地产泡沫的鼎盛时期,日本房地产对GDP的贡献也低于当前的中国水平。《华尔街日报》另外一组数据显示,房地产(考虑上钢铁等产业)对中国经济产出的贡献高达25%,发达国家如美国,这一数据仅为5%。

20世纪80年代末,日本有着全世界数一数二的经济基本面,此外,日本资产价格泡沫起因和中国也不尽相同。还是拿房地产来说,90年代中期开始,作为央行的中国人民银行设置人民币-美元的固定汇率,将人民币的价值人为压低到其真实价值以下。更廉价的人民币,使得中国产品对美国人来说变得更便宜,这提振了中国的出口。实践中,出口商卖商品被以美元支付,央行则会从出口商手中购买美元,但是由于人民币价值被人为压低,所以央行只能用更多人民币(本不需要这么多)来购买美元。央行多给了出口商人民币,相当于多印了人民币。

一部分多印的人民币进入中国经济,造成一般性物价上涨,多印的人民币也进入房地产这样的行业,造成泡沫。而当一般物价通胀率超过了银行存款利率,中国的消费者便将他们的积蓄投入已经被高估的房地产,加剧了非理性的房价。而中国后来又推行户口限购制度,由于大城市户口能享受优质得多的就业、教育、医疗服务机会,一个北京户口带来的溢价可能高达60万人民币,进一步推高房价。

2014年4月,安徽合肥,一个捡废品工走过正在建设的住宅商业区。/REUTERS

日本房地产价格的上涨刚开始十分合理,1985年蓬勃发展的行业(例如刚解除管制的金融服务业)有着旺盛需求,外国投资者也有强烈兴趣投资日本的房地产。接下来的泡沫主要因为日本企图用宽松货币政策抵消日元走强等因素导致的。日本的资产价格泡沫再怎么不堪,可没有地方政府卖地、70年产权等人为推高房价的因素在作祟。

说完泡沫破裂前的日本经济,许多人也许更关心中国会不会步入“长达20年的日本式衰退”。但是这个所谓的衰退根本不是一种民不聊生的状况,实际上,这种衰退中国想要还要不到。

日本经历了资产负债表衰退,但也经历了人均GDP的增长、期望寿命的延长,作为世界经济强国,仍然是中国遥不可及的追赶对象。
20世纪90年代初,资产价格泡沫破裂后,日本的确陷入了一种资产负债表衰退(Balance Sheet Recession)——大量私人部门(企业、家庭)的资产负债表都随之处于资不抵债的状况,私人部门会将收入的大部分用于还债,企业减少了投资与借贷,家庭减少了消费(尤其是信贷消费),从而大规模地遏制经济活动。

日本在整个90年代衰退过程中也犯了许多财政与货币政策的错误,例如日本政府偏信于无效的凯恩斯主义,在10个不同的基础设施项目上花了纳税人1万亿美元,企图刺激经济增长。最终带来的不是GDP增长的恢复,而是公共债务的激增(债务最高达到GDP的140%,超过6万亿美元);日本的银行由于历史惯性,迟迟不处理不良债务,不取消不良债务的抵押品赎回权,不良债务占银行总资产比例越来越高,银行没有足够的资金支持新贷款,阻碍了经济复苏;日本政府有时还对像零售商大荣这样负债累累的私人企业进行补贴,没有任其破产,也延长了这场危机的时间。

即使到了21世纪,日本政府在面对类似经济问题时仍然有不少凯恩斯主义倾向。不过总体来说,日本毕竟是一个真正的自由市场国家。中国的经济体表面上和日本类似,都是银行主导的金融体系,但中国政府之手无处不在,没有人能预测监管者是否会干预银行,让银行对不良贷款坐视不管;也没人能预测,假如资产负债表衰退到来,中国是否会允许银行和企业花10年时间破产,就像是日本在20世纪90年代做的那样。

日本经历了“失去的20年”,许多经济表现仍然十分抢眼。日本的人口老龄化问题人尽皆知,2014年日本的劳动力人口只比1990年多150万,几乎没有增长(曾有过增长,最近几年在衰退)。在如此艰难的条件下,美国联邦储备银行的数据显示,1990-2011年每人产出(per worker output)每年也有1%的增长,美国是1.7%;根据东京的亚洲生产力组织,在2000-2008年日本的劳动生产率(labour productivity)增长比起美国略逊一筹,但要素生产率(factor productivity)增长迅速,这一指标用来衡量一国如何使用它的资本和劳动力。

东京涉谷区繁忙的街道。/Gettyimages

21世纪头10年,日本实际人均GDP增速并不比美国和欧元区国家逊色;日本这20多年的失业率有所升高(从2%上升到4%左右),但是常常只有美国或者欧元区国家的一半;人们常常以为日本是一个大债务国(确实是),但却不知道它已20多年蝉联全世界最大的债权国,2014年拥有3.2万亿美元的净海外资产,大量资产都十分优质。

日本人的出生平均预期寿命,从1990年的79岁增长到2013年的83岁,比美国人多4岁,比中国人多8岁。这其实也意味着,日本人在1990年就享受到了质量极高的医疗服务;根据阿卡迈公司的调查,全球互联网接入速度最快的50个城市里,日本城市占了38个;日本的高科技产业一直都不甘示弱,在衰退最严重的90年代末期,日本的手机行业和美国交替前进,有时还能保持领先。笔记本电脑可能贴着“中国制造”,日本资本密集型和技术密集型的制造商却悄然完成了最具有技术含量的工作。

实在无法想象,尚属新兴经济体、有着巨大差距的中国,又怎能够“日本化”?险象环生的中国人,又怎能嘲笑日本并没那么糟糕的“失去的20年”?

来源:MapleRecall 作者:黄童超

参考资料

Benjamin Powell. (2002) . "Explaining Japan's Recession." Mises Institute.
Sean Creehan. (2015). "Why We Shouldn’t Invoke Japan’s “Lost Decade” as China’s Future." FEDERAL RESERVE BANK OF SAN FRANCISCO.
Willis L. Krumholz. (2015). "China’s Coming Great Depression." The Federalist.
IMF. (2015). "Understanding Residential Real Estate in China." IMF.
The Economist. (2011). "Japan’s economy:Whose lost decade?" The Economist.
Eamonn Fingleton. (2012). "The Myth of Japan’s Failure." The New York Times.
题图:"People crossing Shijo-dori shopping street, Kyoto." Gettyimages/EschCollection.

精彩评论 0

还可以输入100个字,评论长度3个中文字符以上
95919000:2017-10-22 03:18:46